铀价主要由供需关系决定，2023 年以来铀价共经历两轮牛市，当前处于第二轮牛市中间阶段。将2003 年以来铀价走势划分为上行期、下行期及盘整期：（1）第一轮上行期（2003-2007 年）：核电复苏推动铀价上行；（2）第一轮下行期（2008-2016 年）：次贷危机和福岛事故造成冲击；（3）盘整期（2016-2020 年）：铀价低迷抑制资本开支及产出；（4）第二轮上行期（2021 年-至今）：经历前十年的铀矿勘探资本开支低迷，铀矿供应已逐渐紧张，随着全球碳中和政策推进，核电作为稳定的清洁能源迎来需求复苏，铀价进入新一轮上涨周期。
1、第一轮铀价牛市
基本面情况：供给端，1985 年起，核能建设计划被大幅削减，铀矿供给过剩，矿山开始减产或关闭，公用事业企业大多选择通过消耗库存来满足需求，而非寻求新增矿山供给。需求端，2004-2007 年原油价格快速上涨，欧美各国快速推进核电建设计划。
2003 年1 月-2007 年6 月：铀价从10 美元/磅，大幅上涨至130 美元/磅以上，达到历史最高位。这一阶段刺激铀价上涨的主要原因在于，一是伊拉克战争导致原油供应市场预期长期动荡，国际原油价格大幅上涨，欧美及亚洲各国为减缓对中东和俄罗斯石油依赖风险，开始推进核电建设计划；二是多国开启核电长期布局，美国推出《能源政策法案》，提出核能2020 计划。欧盟承认核电对能源供应稳定和减少碳排有战略意义，法国开始建设首座EPR 三代核电站，英国提出重启核电。中国从2005 年开始将核电发展力度从“适度发展”调整为“积极发展”，发布《中长期核电发展规划（2005–2020 年）》；三是2006 年前后加拿大卡梅科（Cameco）公司麦克阿瑟河（McArthur River）与雪茄湖（Cigar Lake）项目两大世界级矿山遭遇技术事故与洪水，造成供给预期大幅收紧，推动铀价加速上行。
2、 第二轮铀价牛市
基本面情况：供给端，2011 年福岛事故发生，铀价在此后10 年间持续低迷，铀矿勘探基本处于停滞状态，铀矿生产商也大多采取减产措施，2016 年铀矿产量达到顶峰，随后逐年下行。需求端，随着全球气候变化问题日益严峻，世界各国纷纷提出碳中和目标，寻求低碳能源替代方案，核电凭借能量密度高、环保属性好、长期经济效益强的优点重新回到需求上升通道。
第二轮铀价牛市从2021 年至今可分为三个阶段：
第一个阶段（2021 年9 月至2023 年8 月）：铀价从此前的30 美元/磅以下上涨到40-55 美元/磅，并在此区间震荡约2 年时间。这一阶段刺激铀价上涨的主要原因在于，一是国际资本进入天然铀市场，其中斯普洛特实物铀信托基金（SPUT, Sprott PhysicalUranium Trust）启动3 亿美元融资计划，同时入市开展现货采购；二是美国参议院通过1.2 万亿美元基础设施法案，国际社会看好美国核电发展前景；三是德国化工协会和比利时工程师团体分别呼吁政府放弃弃核政策。而后续连年时间长期处于区间震荡的原因在于，一是俄乌冲突、哈萨克斯坦国内政府更迭等地缘因素，导致铀价始终处于紧绷状态；二是除中国大陆外，国际核能发展实际不及预期，天然铀的供应与需求大体保持平衡，天然铀价格继续大幅上涨缺乏后续动力。
第二个阶段（2023 年9 月-2025 年3 月）：铀价从40-55 美元/磅区间，大幅上涨至101 美元/磅高位，2024 年1 月后逐步回落。这一阶段刺激铀价上涨的主要原因在于，一是2023 年7 月尼日尔发生军事政变，上台的军政府威胁要终止法国在该地区的特殊利益，考虑到法国15%的铀资源来源于尼日尔铀矿，此举直接导致国际市场对尼日尔未来供应产生担忧；二是各种利好铀价因素叠加，包括2023 年9 月世界核协会上调核能发展预期，2023 年11 月斯普洛特实物铀信托基金（SPUT, Sprott Physical Uranium Trust）宣布更新“ATM”股权计划，预计融资1.25 亿美元，提振市场预期，2023 年12 月美西方发布三倍核能宣言，直接助推铀价继续大幅上涨。2024 年1 月后铀价回落的原因在于，一是美联储降息预期推迟，二是主要生产商生产超预期，2024 年7-8 月主要天然铀生产商公布半年度业绩，卡梅科生产进度符合预期，哈原工上调2025 年产量指引并发布资源量增量，2024 年末卡梅科上调2024 年天然铀产量预期。
第三个阶段（2025 年4 月-至今）：铀价从60-65 美元/磅区间，上涨至70 美元以上。这一阶段刺激铀价上涨的主要原因在于，2025 年5 月，美国总统特朗普签署四项行政命令推动核能发展，包括加速反应堆测试，允许在联邦土地上建核反应堆，改革核管理委员会，提升铀矿开采与浓缩能力。目标是加快核反应堆审批，推动核能电力产量到2050 年提高4 倍，建成多个先进反应堆。全球对核能未来高速增长预期提升，推动铀价上行。
